USDC生态博弈与Coinbase、Circle的未来价值探讨
Coinbase与Circle的合作协议演变及对稳定币市场的影响分析
加密货币平台Coinbase和稳定币发行方Circle之间的合作关系历经多次调整，折射出双方在USDC生态系统中的话语权更迭。这一动态不仅影响两者自身的盈利能力，也深刻关系到整个美元稳定币市场的竞争格局。
Coinbase当前主要收入仍来源于加密交易费用，散户收费是其核心利润来源。不过，在行业费率整体下调的大背景下，非交易收入成为未来增长关键突破口，包括订阅服务（托管、质押、借贷等）以及数据基础设施建设。
稳定币因其实际应用场景广泛，被认为是最具成长空间的业务板块之一。根据预测，美元稳定币在跨境支付等刚需场景中的长期空间为1.4万亿至2.1万亿美元，其中USDC有望占据35%市场份额。
USDC作为合规性最强的美元稳定币之一，具备一定先发优势。它目前排名第二，仅次于USDT，并高度契合《GENIUS Act》法案要求。这意味着，USDC在获得监管认可后，有潜力进一步扩张至主流稳定币行列。
回顾Coinbase与Circle之间七年的合作关系演变，大致可分为三个阶段：
- 2018–2023Q2：平起平坐期 – 双方均为合资实体Centre Consortium成员，各占50%投票权，并通过该结构联合发行USDC；
- 2023Q3–2024Q4：权力向Coinbase倾斜 – Circle用股权换取Coinbase所持全部Centre股份，同时形成有利于Coinbase的利益分配机制；
- 2025年起：裂痕初现 – 第三方Binance加入生态体系，引发对Coinbase渠道地位弱化的担忧。
最新协议中，Circle获得了完整的发行权限，而Coinbase则专注于渠道分销。利益分配方面，除去基础发行成本后的利息净收益由双方根据平台内持有量进行分成，剩余部分按5:5比例平分。这导致Coinbase虽仅控制16% USDC流通量却可获取高达56%的储备资产利息收入。
但这样的模式难以长期维系。随着USDC市场规模扩大，若继续维持当前协议安排，Circle的股东利益将严重受损。此外，引入第三方合作伙伴Binance标志着生态联盟开始松动，预示着Coinbase在USDC生态链中独占鳌头的局面或将改变。
展望未来，稳定币市场的持续扩展将为Circle带来更多想象空间。一旦生态壁垒确立，除了传统利息收益外，参与支付、投资等环节的资金流转也将为其创造额外盈利点。相比之下，尽管短期内Coinbase因高比例分成机制占据优势，但从长远来看，若无法通过增持Circle股权强化自身话语权，则有可能面临不利局面。
总体而言，投资者应基于以下几点考量：
- 短中期偏好Coinbase – 在USDC尚未完全成熟前，Coinbase凭借合规标签及强渠道资源仍享较高确定性；
- 长期关注Circle潜力 – 一旦建立稳固生态体系，Circle的增长天花板更高；
- 警惕协议风险 – 若不及时调整分成机制或提升持股比例，Coinbase在未来或处于被动。
因此，当下评估两家公司估值时需结合积极假设情景下终局预期，合理配置安全边际，以捕捉不同发展阶段的投资机会。
加密货币市场与估值展望：Coinbase 及 Circle 的未来趋势
交易业务与费率调整
基于对零售交易收入前景的质疑，预计 Coinbase 在未来 5 年将散户综合交易费率从 1.49% 下调至 1%，机构则由 0.03% 降至 0.02%。平台资产规模的增长将通过市值扩张与换手率变化来体现。
市值增长预期
随着部分国家监管政策逐步放宽，加密货币市场存在较大的发展潜力。目前该市场占全球 GDP 约 3%，乐观估计到 2030 年可达 10%。中性预测设定为 6%，并假定 Coinbase 托管资产占比将由 12% 提升至 16%，其中机构与散户比例为 70:30。
换手率变化趋势
长期来看，加密货币市场趋于成熟，换手率预计将下降至 400%~600% 区间。结合机构/散户结构变化，综合换手率取中值为 400%。
订阅业务与稳定币价值
Coinbase 订阅收入主要包括质押与托管服务，但长期来看其收益会因供应缩紧而下降。稳定币发展可提高平台 AUM，减少加密价格波动影响。若用户持有 USDC 占比达 25%，按 3% 国债收益率估算，其年净收入潜力巨大。
Circle 模式与盈利前景
Circle 的商业模式主要依赖储备金利息，在未增加其他变现渠道的前提下，盈利能力受限。根据不同的分销分成协议变动预期，稳定币业务估值可能在 *** 至 *** 亿之间浮动。
关键驱动因素
监管进展、USDC 市场地位演变以及 Coinbase 和 Circle 的利益关系将是决定上述估值走向的核心变量。